一個月前，當我在專欄寫下〈SpaceX IPO：另一個現實扭曲場？〉時，市場流傳的數字仍停留在外部估算的影子。5/20 日，當 SpaceX 正式向美國證交會（SEC）遞交 S-1 公開招股書的那一刻，這些影子終於被聚光燈打成實體。
這份長達 277 頁的文件，搭配三年（2023–2025）的完整審計財報與 2026 年第一季的未審計報表，是我們最熟悉卻又最難觸碰探究的曠古絕世獨角獸，SpaceX 向外部世界發出的最高解析度檔案。然而，它所揭露的真實輪廓，遠比市場原本預期的更為複雜、分裂，且充滿張力。
一、財務上分裂：Starlink的現金牛與 AI 燒錢黑洞
S-1 揭露的財務數據，呈現出高度不協調的「縫合拼貼」狀態。2025 年公司合併營收達 186.74 億美元，2026 年 Q1 營收 46.94 億美元（年化已逼近 200 億美元大關）。但同一張損益表上，2025 年營業虧損達 25.89 億美元，2026 年 Q1 營業虧損更陡峭地加速至 19.43 億美元，累積赤字高達 413 億美元。
將其拆解為三個營運分部，我們才能看清這場高達 1.75 兆美元估值案的化學反應本質：
